Эволюция и инволюция акционерного краудфандинга: первичное размещение монет и первичное биржевое предложение

В статье анализируются два инновационных инструмента краудфандингового финансирования: первичное размещение монет (ICO) и первичное биржевое предложение (IEO). Оба инструмента имеют потенциальный финансовый характер, поэтому в статье они рассматриваются как родственные механизмы акционерного краудфандинга (EBCF). Основная цель данной работы заключается в том, чтобы показать возможности и риски ICO и IEO через сравнение с EBCF. Проведенный анализ позволяет понять, можно ли рассматривать ICO и IEO как положительную эволюцию EBCF или по крайней мере один из этих инструментов можно ли считать настолько рискованным, чтобы рассматривать его как своего рода «инволюцию». Чтобы ответить на данный вопрос, автор в первую очередь рассматривает EBCF, инновационный инструмент финансирования, который является одним из самых важных родственных видов краудфандинга. Его значение заключается в его финансовом характере, который отличает этот инструмент от других моделей (а именно пожертвования, вознаграждения и кредитования). Участие в EBCF-кампании позволяет участникам стать акционерами компании, которой они дают деньги. В статье раскрываются основные плюсы и минусы участия в кампании EBCF. В частности, предоставление более легкого доступа к капиталу вместе с возможностью воспользоваться так называемой «мудростью толпы» позволило EBCF стать одним из самых инновационных инструментов финансирования нашей эпохи. Тем не менее эти преимущества пропадают из-за основных рисков, возникающих в процессе привлечения средств через механизм краудфандинга. К этим рискам относятся: моральный риск и мошенничество, произвольное исключение во время упреждающего скрининга платформой и последнее, но не менее важное — неликвидность.
Далее в статье рассматриваются новые, более технологически продвинутые варианты краудфандинга, а именно ICO и IEO. Чтобы раскрыть, почему ICO и IEO так похожи на EBCF, автор приводит основные характеристики этих инструментов. Что касается ICO, в первую очередь в статье приводится краткое описание технологии, которая делает этот инновационный инструмент финансирования передовым «дочерним элементом» EBCF. Действительно, через запуск ICO компания просит у «толпы» конкретную сумму денег в обмен на «токен» — информационный инструмент, с помощью которого участник может осуществлять также некоторые финансовые права по отношению к компании. С этой точки зрения ICO-кампания очень похожа на EBCF, отличаясь от нее в основном используемыми технологическими решениями, главным из которых является блокчейн-технология. Кроме того, в статье дается характеристика ICO с точки зрения ее функционирования, а именно ее связь с блокчейном и смарт-контрактами, а также различные модели токенов.
IEO можно считать одним из новейших вариантов ICO. Основное различие между ними заключается в том, что IEO-кампании проводятся не на сайте, принадлежащем компании, а на конкретной платформе, а именно на бирже криптоактивов.
Изучение возможностей ICO и IEO (например, программируемость, отказ от посредничества и токени-зация) показывает, каким образом ICO и IEO могут обойти большинство упомянутых минусов, присущих EBCF. Это позволяет рассматривать ICO и IEO как эволюцию EBCF. В статье также рассматриваются недостатки ICO и IEO (нетранспарентность, неясный режим регулирования, для IEO — опасная близость с инвесторами и потенциальный конфликт интересов). Сравнительный анализ плюсов и минусов ICO и IEO позволяет понять, действительно ли мы находимся перед двумя эволюционными технологиями EBCF или они ближе к «инволюции» этого инструмента, принимая во внимание регуляторные решения, которые могут помочь избежать второго варианта.

1. Agrawal A. K., Catalini C. and Goldfarb A. (2013) Some simple economics of crowdfunding. — NBER working paper series Working Paper 19133 // URL: http://www.nber.org/papers/w19133.

2. Annunziata F. (2019) Speak, if you can: what are you? An alternative approach to the qualification of tokens and initial coin offerings. — Bocconi Legal Studies Research Paper Series Number 2636561. — February 2019.

3. Armour J. and Enriques L. (2017) The Promise and Perils of Crowdfunding: Between Corporate Finance and Consumer Contracts. — ECGI — Law Working Paper No. 366/2017 // URL:https://ssrn.com/abstract=3035247.

4. Bellini M. (2018) Blockchain and Bitcoin: come e nata, come funziona e come cambiera la vita e gli affari la tecnologia che e diventata il simbolo della rivoluzione digitale e valutaria. Class Editori.

5. BiffiA. (2013) EBCF: un modello di analisi del comportamento di imprenditori e investi'tori.

6. Block J., Colombo M., Cumming D., Vismara S. (2018) New players in entrepreneurial finance and why they are there // Small Business Economics. — 50(2). — 239-250.

7. Conley J. P. (2017) The Economics of Crypto-tokens and Initial Coin Offerings. — Vanderbilt University.

8. Cornell C. J. and Luzar C. (2014) Crowdfunding Fraud: How Big is the Threat? // URL:http://www.crowdfund-insider.com/2014/03/34255-crowdfunding-fraud-big-threat/.

9. De Filippi P. and Hassan S. (2016) Blockchain Technology as a Regulatory Technology: From Code is Law to Law is Code // First Monday. — Vol. 21, № 12.

10. De Luca N. (2016) Foundations of European Company Law. — Luiss University Press.

11. De Luca N. (2019) Documentazione crittografica e circolazione della ricchezza.

12. De Luca N., Furnari S. L., Gentile A. (2017) Equity Crowdfunding // Digesto delle discipline privatistiche: Sezione Commerciale, UTET Giuridica.

13. Fisch C. (2019) Initial coin offerings (ICOs) to finance new ventures // Journal of Business Venturing.

14. Fisch C., Masiak C, Vismara S. and Block J. (2018) Motives to invest in initial coin offerings (ICOs) // URL:https://ssrn.com/abstract=3287046.

15. Fleming L. (2004). Perfecting cross-pollination // Harvard Business Abstract. — URL:https://hbr.org/2004/09/perfecting-cross-pollination.

16. Furnari S. L. (2018b) Market analysis, economics and success drivers of equity crowdfunding // Colombo M. G. and Giudici G. (2018) Proceedings of the 3rd Entrepreneurial Finance Conference.

17. Furnari S. L. (2019) Validita e caratteristiche degli smart contract e possibili usi nel settore bancario finanziario // E. Corapi — R. Lener. I diversi settori del fintech. — CEDAM, Milano.

18. Furnari S. L. (2018a) ICO in Italia: applicabilita della disciplina sull'equity crowdfunding e suoi potenziali benefici // R. Lener (2018) Fintech: Diritto, Tecnologia e Finanza. — I Quaderni di Minerva Bancaria.

19. Hacker P. and Thomale C. (2017) Crypto-Securities Regulation: ICOs, Token Sales and Cryptocurrencies under EU Financial Law. — Oxford Business Law Blog.

20. Helm (2007) There is a chance to make big money. — Harms 2007:3.

21. Hewlett S. A., Marshall M., and Sherbin L. (2013) How diversity can drive innovation // Harvard Business Abstract.

22. Howell S. T., Niesser M. and Yermack D. (2018) Initial Coin Offerings: Financing Growth with Cryptocurrency Token Sales. — Finance Working Paper № 564/2018, European Corporate Governance Institute (ECGI).

23. Iovieno (2016) Il portale nell'EBCF: un nuovo gatekeeper? Un'analisi alla luce della regolamentazione italiana e statunitense // DII, 2016, 1.

24. Jiafu A., Wenxuan H. andXianda L. (2017) Initial Coin Offerings: Investor Protection and Disclosure. — University of Edinburgh Business School.

25. Kranz J., Nagel E. and Yoo Y. (2019) Initial Coin Offering: Economic and Technological Foundations of Token Sales on the Blockchain Business & Information Systems Engineering (June/2019).

26. Lucantoni P. (2018) Distributed Ledger Technology e infrastrutture di negoziazione e post-trading // R. Lener (2018) Fintech: Diritto, Tecnologia e Finanza. — I Quaderni di Minerva Bancaria.

27. Markowitz E. (2013) When Kickstarter Investors Want Their Money Back // URL:http://www.inc.com/eric-markowitz/when-kickstarter-investors-want-their-money-back.html.

28. Martin T. A. (2012). The JOBS act of 2012: Balancing fundamental securities law principles with the demands of the crowd.

29. Moslein F. (2018) Legal Boundaries of Blockchain Technologies: Smart Contracts as Self-Help? Universitat Marburg (Insti'tut fur Handels- und Wirtschaftsrecht); Munich Center on Governance (MCG).

30. Nasrabadi A. G. (2015) EBCF: Beyond Financial Innovation // Crowdfunding in Europe. — Brussels : Springer International Publishing.

31. Reed E. (2018) Equity Tokens vs. Security Tokens: What's the Difference? // Bitcoin Market Journal.

32. Rohr J. and Wright A. (2017) Blockchain-Based Token Sales, Initial Coin Offerings, and the Democratization of Public Capital Markets.

33. Surowiecki J. (2005) The wisdom of crowds. — New York : Anchor Books.

34. Willfort R. and Weber C. (2016) The Crowdpower 2.0 Concept: An Integrated Approach to Innovation That Goes Beyond Crowdfunding // Crowdfunding in Europe. — Springer International Publishing.

35. World Bank Group (2017) Distributed Ledger Technology (DLT) and Blockchain // FinTech Note, No. 1.

36. Yermack D. (2017) Corporate Governance and Blockchains. Review of Finance. Oxford University Press.